一、案情

　2008年10月20日 香港恒指成分股中信泰富突然驚爆，因投資杠桿式外匯產(chǎn)品而巨虧155億港元!其中包括約8.07億港元的已實現(xiàn)虧損，和147億港元的估計虧損，而且虧損有可能繼續(xù)擴大。中信泰富兩名高層即時辭職，包括集團財務(wù)董事張立憲和集團財務(wù)總監(jiān)周至賢。莫偉龍獲任集團財務(wù)董事，負(fù)責(zé)集團財務(wù)及內(nèi)部監(jiān)控。

　2008年10月21日 中信泰富股價開盤即暴跌38%，盤中更一度跌至6.47港元，跌幅超過55.4%，當(dāng)日收報于6.52港元，跌幅達55.1%，遠遠超過業(yè)界預(yù)計的20%左右的跌幅。

　2008年10月22日 香港證監(jiān)會確認(rèn)，已經(jīng)對中信泰富的業(yè)務(wù)展開調(diào)查，而由于中信泰富的股價在兩天內(nèi)已經(jīng)跌了近80%，聯(lián)交所公布的公告顯示，中信泰富主席榮智健及母公司中信集團，于場內(nèi)分別增持100萬股及200萬股，來維持股價穩(wěn)定。

　2008年11月 香港中信泰富在炒外匯衍生工具錄得巨額虧損后，終于獲母公司北京中信集團出手相助。中信集團向中信泰富授出116億港元的備用信貸、認(rèn)購中信泰富發(fā)行的可換股債券，以及承擔(dān)中信泰富在外匯累計期權(quán)合約的損失。

　2009年3月26日 中信泰富公布08年全年業(yè)績，大虧126.62億港元，董事會主席榮智健強調(diào)集團財政狀況仍穩(wěn)健，暫時無供股需要。

　2009年4月3日 中信泰富繼早前被香港證監(jiān)會調(diào)查后，3日再度接受警方調(diào)查。警方商業(yè)罪案調(diào)查科前往中信泰富總部調(diào)查，在逗留一小時之后運走大批文件。

　2009年4月8日 中信泰富在港交所網(wǎng)站發(fā)布公告稱，榮智健卸任中信泰富主席，北京中信集團副董事長兼總經(jīng)理常振明接任。

　二、原因

　由于參與澳元期權(quán)的對賭，榮智健主政的中信泰富發(fā)生了155億港元的巨額虧損。這位以斐然經(jīng)營業(yè)績顛覆了“富不過三代”商業(yè)定律的“紅色資本家”后代不僅因此丟失了中信泰富的最高管理權(quán)杖，而且可能面臨著長達14年的牢獄之災(zāi)。從30余年商戰(zhàn)風(fēng)雨中走過來的榮智健為何如此慘敗，扼腕嘆息之余，人們更多的是詰問與思索。

　1.加框效應(yīng)：高估收益頭寸。加框效應(yīng)是指在投資決策時，對低概率事件作出過高的期望，從而使得投資者愿意承擔(dān)更大的風(fēng)險。加框效應(yīng)的實質(zhì)是沒有看到真正的輸贏概率，降低對損失可能性的估計，而提高了對贏利可能性的估計，因此選擇了與市場方向完全相反的決策。

　由于特種鋼生產(chǎn)業(yè)務(wù)的需要，中信泰富兩年前動用4.15億美元收購了西澳大利亞兩個分別擁有10億噸磁鐵礦資源開采權(quán)公司的全部股權(quán)。這個項目使得中信泰富對澳元有著巨大的需求。而為了防范匯率變動帶來的風(fēng)險，中信泰富在市場上購買了數(shù)十份外匯合約，即中信泰富把寶完全押在了澳元多頭上。在榮智健看來，澳元在最近幾年的持續(xù)升值趨勢還將保持，做多澳元肯定會贏利。然而，一場全球金融海嘯最終讓澳元飛流直下。對澳元價值前景的誤判導(dǎo)致了榮智健決策的失誤，并最終讓中信泰富付出了慘痛的代價。

　2.投入升級：誤判市場風(fēng)險。投入升級主要是指投資決策者為了證明自己最初選擇的正確性，進一步向已經(jīng)存在較大風(fēng)險或者證明可能失敗的地方繼續(xù)追加新的投資，希望能夠彌補過去的損失，并最終獲得贏利。投入升級實際上是投資者對未來獲取高額收益的期望，和即使在低概率條件下運氣也會改變的信念相結(jié)合的產(chǎn)物。

　中信泰富買入澳元期權(quán)合約共90億澳元，比實際礦業(yè)投資額高出4倍多，并且其買入行為也不是一次完成的，而是采取分批買入的方式。應(yīng)當(dāng)說，中信泰富在投資澳大利亞磁鐵礦時世界經(jīng)濟正處于上升時期的話，此時做多澳元完全可以理解;問題的關(guān)鍵在于，榮智健密集買入澳元的時段為2007年8月到2008年8月，而此時，全球經(jīng)濟已顯危險征兆，特別是到了去年，所有不同經(jīng)濟體衰退的趨勢非常明顯。在這種情況下，盡管中信泰富已經(jīng)發(fā)生明顯虧損卻仍在一味做多澳元。之所以如此，就是榮智健認(rèn)為澳元跌勢已經(jīng)見底，并試圖通過追加投資挽回前面的損失，結(jié)果窟窿越填越大。低估世界經(jīng)濟尤其是澳洲經(jīng)濟下行的風(fēng)險，甚至某種程度上對澳大利亞經(jīng)濟做出過于樂觀的預(yù)期，使中信泰富最終嘗到了刀刃上舔血之苦。

　3.少數(shù)人統(tǒng)治：群體決策缺陷。由于現(xiàn)代投資市場的高風(fēng)險以及決策規(guī)范化和民主化的要求，國際上許多大型金融企業(yè)都實行群體決策制度，如董事會制、委員會制等。但是，對于一個組織而言，如果高層管理者中存在一個特殊人物，群體決策就會陷入少數(shù)人統(tǒng)治的境地。

　對中信泰富的組織成員構(gòu)架和決策過程進行分析后我們可以發(fā)現(xiàn)該公司具有明顯的“少數(shù)人統(tǒng)治”的特征：一方面，榮智健對中信泰富有著非同常人的“鉗控力”，如其身上有著一個極具分量的標(biāo)簽——即榮氏家族第三代傳人，同時還是中信泰富的締造者，這種特殊的背景造就了榮智健在公司重大投資決策中的特殊話語權(quán)，某種程度上可以影響和支配決策集團中其他決策成員的思想與態(tài)度;另一方面，中信泰富高層存在著明顯的“內(nèi)聚力”現(xiàn)象，即主要決策者之間相互吸引或者彼此喜歡的程度很強。其中以公司董事總經(jīng)理范鴻齡、公司副董事總經(jīng)理榮明杰、公司董事兼財務(wù)部部長榮明方三人與榮智健的關(guān)系最具代表性。范鴻齡與榮智健一起打下了中信泰富的江山，并追隨榮智健20多年，形成了對榮“銘感于心”的特殊情感，而后者分別作為榮智健的長子與愛女更是對父親遵從有三。顯然，無論是“鉗控力”還是“內(nèi)聚力”，兩種力量都最終可能導(dǎo)致對榮智健個人決策權(quán)監(jiān)督的失控。

　4.英雄不敗：勝利思維變異。依據(jù)組織行為學(xué)有關(guān)理論，組織中核心成員和決策者往往持有這樣的假設(shè)：自己就是因為過去的能力和業(yè)績突出，才能進入組織管理層，所以今后仍然不會作出錯誤的決定，甚至整個組織都認(rèn)為該核心成員和決策者都不會犯錯。

　觀察榮智健的經(jīng)商過程，人們發(fā)現(xiàn)其不僅順風(fēng)順?biāo)覙I(yè)績持續(xù)顯赫。1978年榮智健只身南下香港，創(chuàng)辦愛卡電子，僅僅經(jīng)營了4年之后，就凈賺5600多萬港元。緊接著，榮智健東進美國加州創(chuàng)辦了另一家提供電子計算機軟件輔助服務(wù)的自動設(shè)計公司，一年之后，該公司成功上市，兩年后，榮智健賣掉公司的六成股權(quán)，而此時，他的財富已膨脹到了4.3億多港元。1986年，榮智健加入中信香港公司，并出任副董事長兼總經(jīng)理，在接下來五年不到的時間內(nèi)展開了一系列不凡的資本并購：以23億港元收購英資企業(yè)香港國泰航空公司12.5%股份;出資3億多港元收購了泰富發(fā)展49%的股權(quán)，不久又通過資產(chǎn)注入將其在泰富集團的股權(quán)擴至85%;出資69.4億港元吞下恒昌36%的股權(quán)等。

　如果從1987年開始運作并購國泰航空開始計算，短短5年內(nèi)中信泰富市值暴漲了10倍，達到87億港元。幾乎從來沒有失敗記錄的榮智健既在眾人眼中形成了英雄不敗的高大形象，也在自己頭腦中培養(yǎng)了出手必勝的慣性思維，乃至在全球金融危機之下、澳幣兌美元匯率為0.95，達到頂峰之際也敢接盤做多。

　5.官方兜底：憂患意識淡漠。產(chǎn)權(quán)經(jīng)濟學(xué)認(rèn)為，國家控股企業(yè)由于事實上割裂了產(chǎn)權(quán)所有者和產(chǎn)權(quán)經(jīng)營者的利益鏈條，不僅淡化了后者對前者的責(zé)任意識，而且也放松了經(jīng)營者對市場的風(fēng)險意識。因為，在國有化的制度安排中，風(fēng)險最大承接者是政府。

　掃描榮智健經(jīng)營中信泰富的歷史，筆者也發(fā)現(xiàn)了外部經(jīng)濟環(huán)境的沖擊對其構(gòu)成生存性危機的事實。1998年亞洲金融危機期間，中信泰富不僅主營業(yè)務(wù)受到威脅，股票在二級市場更是風(fēng)雨飄搖，但最后來自中信集團(中信泰富控股者)的10億港元貸款支持讓榮智健轉(zhuǎn)危為安。也正是基于這一次中信集團的慷慨態(tài)度，當(dāng)榮智健跌倒在“澳元門”事件上時，又再一次向其伸出了求救之手。筆者并不否認(rèn)中信集團在每一次危機之時伸手援救中信泰富的必要性，畢竟后者是前者在香港的一個重要資本運作平臺，然而，也許正是背靠著官方這棵不倒的大樹，以為政府具備了超級的風(fēng)險分解能力，榮智健才敢于大膽壓賭，孤注一擲。

　三、啟示

　1.控制境外衍生品的交易風(fēng)險，政府相關(guān)部門除了加強監(jiān)管，應(yīng)同時出臺相應(yīng)的規(guī)定文件，對于那些已經(jīng)造成巨額損失的企業(yè)負(fù)責(zé)人極其相關(guān)責(zé)任人要嚴(yán)厲處罰。如果不處罰，就會導(dǎo)致更多的企業(yè)冒風(fēng)險去違規(guī)。

　2.香港警方之所以對中信泰富大動干戈，是因為懷疑公司董事作出虛假陳述，董事之間可能存在串謀欺詐。這就會因為信息的發(fā)布不及時而侵害不知情的中小投資者利益，香港證監(jiān)部門介入調(diào)查中信泰富事件同樣也是基于這樣一個切入點，由此可見，信息披露機制的嚴(yán)格執(zhí)行，對維護中小投資者利益來說至關(guān)重要。

　3.由于央企的特殊身份，在海外成熟市場可以接受比較嚴(yán)格地監(jiān)管，在國內(nèi)主板市場同樣需要采取更為嚴(yán)格的標(biāo)準(zhǔn)對其進行監(jiān)管。尤其涉及到央企的重大經(jīng)營和重組事件時，監(jiān)管部門和國資委要及時監(jiān)督相關(guān)上市公司按要求及時發(fā)布公開信息。一旦發(fā)現(xiàn)存在違反規(guī)定的行為時，要像香港市場一樣對央企一查到底，不留情面，維護中小投資者的利益。

　隨著市場經(jīng)濟的深化、金融市場的逐步國際化，衍生金融工具也必將在我國迅速發(fā)展起來。因而，我國必須完善法規(guī)制度，使企業(yè)在投資衍生金融產(chǎn)品時有據(jù)可依、有章可循，能夠?qū)Ω唢L(fēng)險的投機業(yè)務(wù)實施必要的風(fēng)險控制，以避免類似事件的再次發(fā)生。